Parece que cada pocos meses hay un evento de cisne negro en criptografía. Sólo en los últimos tres años, ha habido jueves negro al comienzo de Covid, DeFi verano 2020el mercado alcista 2021, Luna/3AC, y luego el colapso de FTX. La quiebra del SVB y la creciente crisis bancaria que se ha desarrollado durante las últimas dos semanas es el último incidente sin precedentes.
Poco después de que la FDIC anunciara que había adquirido SVB el viernes 11 de marzo, el USDC (la moneda estable más confiable) comenzó a alejarse de su vinculación. Luego se hundió cuando Circle reveló que tenía 3.300 millones de dólares en efectivo bloqueados en SVBy luego cayó aún más cuando detuvieron los reembolsos antes de tocar fondo en 0,87 dólares. A medida que avanzaba el fin de semana y con los mercados cerrados, el precio en cadena del USDC se convirtió en un tasa de recuperación de proxy para los depositantes del SVB, cotizando lateralmente por debajo de su paridad de 1,00 dólares. Esto continuó hasta que la FDIC anunció el domingo por la tarde que todos los depósitos del SVB serían accesibles en la apertura del mercado del lunes.
como el gráfico anterior de Coin Metrics Como muestra, el USDC no fue la única moneda estable en movimiento. dai (también conocido como “USDC envuelto”) reflejaba el precio del USDC, mientras que el USDT cotizaba a más de 1,01 dólares, ya que los inversores estaban dispuestos a pagar una prima por la estabilidad.
El volumen de DEX se disparó en la cadenaregistrando un máximo diario histórico de 25 mil millones de dólares (Uniswap cerró en 12.000 millones de dólares, mientras que Curve tenía 8.000 millones de dólares). MEV-Boost también registró un máximo histórico. Para un DEX, una depeg (o cualquier volatilidad) es algo bueno; no hay tensión en el sistema y las tarifas se disparan. Esto no es cierto para los préstamos DeFi, donde una despeg podría destruir un protocolo si el riesgo y la volatilidad no se regulan adecuadamente.
Cada uno de los principales protocolos de préstamos (Maker, Aave y Compound) respondió rápidamente con acciones de gobernanza de emergencia y ahora están discutiendo cambios a largo plazo para proteger sus protocolos del fracaso en caso de otra desconexión. El impacto de estos cambios dependerá de si se prestan atención a las lecciones clave de este último incidente (más sobre esto más adelante). Primero, así es como les fue a los Tres Grandes:
Donde estaban: Antes de la desvinculación del USDC, Maker mantenía 2.400 millones de dólares de USDC (5% del suministro circulante del USDC). Casi todo esto se encuentra en Módulo de estabilidad de clavijas del fabricante (PSM)que permite el intercambio 1:1 entre Dai y USDC.
Durante la salida: A medida que los inversores vendieron USDC (normalmente por USDT) y bajaron el precio, muchos tenedores de USDC depositaron su USDC en el PSM, acuñaron Dai y luego vendieron el Dai. Esto significó que el precio de Dai quedó ligeramente por detrás del precio del USDC, porque el PSM permitió la misma presión de venta sobre Dai al permitir la acuñación 1:1. Esto resultó en 2 mil millones de dólares de entradas adicionales de USDC, con lo que Maker ahora se encuentra atascado. La gobernanza de MakerDAO entró en modo de emergencia, agregando una tarifa del 1% al PSM (tapando el agujero), reduciendo los límites de deuda en todas las garantías basadas en USDC y aumentando el límite de deuda en USDP (que no sufrió problemas de desvinculación). También actualizó los parámetros del protocolo para permitir ajustes del techo de deuda a omita el retraso del módulo de servicio de gobernanza (GSM).
Avanzando: Dai ahora está más respaldado por el USDC que antes de la desconexión. Nadie en la comunidad Maker está particularmente contento con esto, pero al estilo típico de DAO, todavía no pueden ponerse de acuerdo sobre un plan para dejar el USDC. Cada vez más, parece que Maker seguirá la dirección de su fundador, Rune Christensen. También prefiere la opción más extrema: desacoplar el Dai del dólar estadounidense para convertirlo en una moneda estable e independiente.
Es difícil cuadrar esta visión con la realidad del aquí y ahora. Hay casi 6.000 millones de dólares en Dai en circulación que desean desesperadamente vincularse al dólar. Las ideas de Rune no parecen reconocer que Dai es un producto que ya tiene adopción en el mercado. Y en este momento, todavía necesita operar dentro de los límites de su camisa de fuerza autoimpuesta por el USDC.
Donde estaban: Compound está en medio de la transición a v3, al mismo tiempo que intenta pasar a múltiples cadenas y recuperar parte de la participación de mercado de Aave. El USDC estaba codificado a $1,00 en sus contratos v2, y Compound lo utiliza exclusivamente como activo de préstamo en v3.
durante la despegue: Compound v2 Pause Guardian (un multisig) detuvo las transacciones de suministro del USDC, sin dejar de permitir todos los préstamos. No detuvo las transacciones de suministro de Dai a pesar de que reflejó la caída del USDC, probablemente porque el protocolo se adaptó a su caída de precios porque no estaba codificado.
Notablemente, Gauntlet recomendó suspender el endeudamiento de todos los activos, un paso mucho más agresivo que no se implementó. Su preocupación se centró en los usuarios de Compound que estaban pidiendo prestado de forma recursiva: suministrando simultáneamente una moneda estable y al mismo tiempo pidiendo prestada una moneda estable. Dada la alta relación préstamo-valor (LTV) de las monedas estables y sus correlaciones de precios, los comerciantes pueden hacer una apuesta apalancada y al mismo tiempo cultivar COMP. El mayor riesgo de esta actividad durante la retirada provino de una dirección que suministró 20,7 millones de USDC y tomó prestados 17,1 millones de USDT.
Presumiblemente, se trataba de una apuesta apalancada para vender USDT en corto. Esa no era la apuesta correcta después de la desvinculación del USDC, pero con el precio codificado en $1,00, esta posición era segura.
Avanzando: Todos los ojos están puestos en v3 y la expansión de Compound a otras cadenas, con Decisión y Optimismo arriba primero. Compound no tomó ninguna medida de mitigación de riesgos en v3 durante el evento de desconexión, porque “Compound v3 presenta un motor de riesgo mejorado”. En la versión 3, solo el USDC es prestable, por lo que no había riesgo de que se acumularan deudas incobrables porque el USDC no se utiliza como garantía.
Donde estaban: Aave siempre ha sido el actor crediticio más agresivo, ya sea a través de marketing, agregando nuevos activos o expandiéndose a nuevas cadenas. Él lanzó su v3 seis meses antes del Compound, y estaba más avanzado en el proceso de implementación; v3 se estaba ejecutando en vivo en Avalanche, Arbitrum, Optimism, Polygon y Mainnet. Si bien aún no se ha implementado en todas las cadenas, la versión 3 también incluye Modo E (modo de eficiencia), lo que permite un mayor poder de endeudamiento para activos con precios correlacionados.
Durante la salida: El USDC no estaba codificado en $1,00, por lo que el oráculo del protocolo registró instantáneamente la caída del precio de los más de mil millones de USDC depositados en Aave. En v2, con una relación LTV del 85%, el protocolo solo asumiría pérdidas si el USDC cayera por debajo de $0,85 y no lograra estabilizarse. Así que mientras el sala de guerra ave debatió si pausar la versión 2 en Ethereum (el mercado más grande), finalmente no lo hizo y la vinculación del USDC finalmente se recuperó.
Fuera de Ethereum, hubo problemas: Aave contrajo deudas incobrables y tuvo que tomar medidas de emergencia. Esto fue por dos razones. En primer lugar, había menos liquidez del USDC en las cadenas más pequeñas, y la mayor parte estaba puenteada con el USDC (a diferencia de la nativa). En segundo lugar, Aave v3 en estas cadenas más pequeñas tenía habilitado el modo E. Esto permite pedir prestado hasta el 97% de la garantía de la moneda estable y tiene un umbral de liquidación del 97,5%, por lo que existe una banda muy estrecha para liquidaciones saludables.
A medida que el precio del USDC cayó, muchos prestatarios recursivos de stablecoins deberían haber sido liquidados (cuando el USDC alcanzó los $0,97), pero la mayoría no lo fue: la liquidez del USDC se estaba desmoronando, por lo que no era atractivo liquidarlo (especialmente con una penalización de liquidación baja). A medida que el precio del USDC siguió bajando, el protocolo perdió la ventana para liquidaciones saludables (donde el valor liquidado y devuelto al protocolo supera la deuda pendiente que se cancela). Avalanche fue la más afectada, incurriendo en casi 300.000 dólares de deudas incobrables. Esto impulsó el Aave Guardian congelará los mercados USDC, USDT, Dai, Frax y Mai en Aave v3 Avalanche.
Avanzando: Los mercados de Avalanche se descongelaron a principios de esta semana, con planes para limitar la oferta. reducirse drásticamente. Y ahora, la gobernanza de Aave está discutiendo qué ajustes hacer al E-Mode, lo que está dando lugar a una discusión franca sobre ¿Cuál es exactamente el caso de uso objetivo del modo E?. El principal problema durante la desvinculación fue que algunos de los activos en E-Mode se desvincularon juntos (USDC/Dai) mientras que otros no (USDT). El modo E deja un protocolo susceptible a un incidente de desconexión, que por naturaleza es difícil de predecir. Aave aún tiene que pasar ningún cambio al modo E, pero el consenso comunitario actual Parece ser reducir la relación LTV para las monedas estables en modo E para aislar el protocolo contra el riesgo de una despeg. Cualquier ajuste de los parámetros del Modo E provocará liquidaciones significativas si las posiciones no se deshacen antes de que el cambio entre en vigor.
En primer lugar, el endeudamiento recursivo puede no justificar el mayor riesgo. Tomar prestada y suministrar la misma moneda estable no es riesgoso para el protocolo, aunque cuestionamos su utilidad para el protocolo; El mayor riesgo para la solvencia del protocolo proviene de los usuarios que simultáneamente suministran una moneda estable y piden prestada otra. El préstamo recursivo es rentable para el usuario debido al protocolo o las recompensas en cadena, y a los protocolos les gusta porque pueden aumentar sus ingresos (E-Mode en Avalanche rindió casi 2,5 millones de dólares el año pasado). ¿Son los ingresos y el crecimiento de usuarios suficientes para justificar el riesgo añadido? Una posible influencia futura en la respuesta puede ser la aparición de los derivados de participación líquida (LSD) de ETH, que alterarán por completo el mercado de préstamos. Tener un sistema (como E-Mode) que pudiera gestionar eficientemente múltiples LSD como garantía podría resultar muy atractivo para los prestatarios.
En segundo lugar, el USDC puede arraigarse más en los protocolos de préstamo. Es complejo gestionar varias monedas estables en un grupo de préstamos compartido. A medida que más préstamos se trasladen a grupos aislados, es probable que estos vengan con un único activo prestable (como Compound v3). Podría tener un grupo ETH-USDC, ETH-Dai, ETH-USDT, pero los protocolos pueden derivar hacia una moneda estable preferida para no desviar liquidez. El E-Mode de Aave tendría menos riesgo de insolvencia si solo incluyera monedas estables respaldadas por el USDC (como Dai y Frax).
En tercer lugar, un sistema de gobernanza y una comunidad que puedan responder en tiempo real son cruciales para garantizar una gestión de riesgos adecuada. Los OG de DeFi recordarán La confusión y el pánico en la gobernanza Maker. en los meses posteriores al Jueves Negro de 2020, cuando Dai cotizó constantemente por encima de su paridad de 1,00 dólares. Esos días de DeFi han terminado. A diferencia de 2020, hubo una respuesta rápida y un debate activo entre una amplia gama de partes interesadas en Maker, Compound y Aave después de la salida. Algunos pueden pensar que DeFi debe priorizar minimización de la gobernanzapero para un protocolo de préstamos la gobernanza es una realidad inevitable, dada la necesidad de equilibrar la eficiencia del capital y la solvencia del protocolo.
No fue un fin de semana perfecto para DeFi, pero la rapidez de la respuesta de la gobernanza subraya hasta qué punto ha llegado la coordinación fuera de la cadena en DeFi.
Agradecimientos especiales a Nick Cañón, luigy limon y Ross Galloway para inspiración y comentarios sobre esta publicación.
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La dosis de DeFi está escrita por Chris poderescon ayuda de Denis Suslov y Laboratorio de contenido financiero. Tenedor Caneypropietario de Dose of DeFi, contribuye a DXdao y se beneficia financieramente de él y del éxito de sus productos. Todo el contenido tiene fines informativos y no pretende ser un consejo de inversión.
